结论:公司是纺纱机械行业优质龙头,市场规模百亿美元。拟以6-12亿元,回购公司股份,以改善激励机制。预计公司2019-2021年EPS为0.30、0.34、0.36元,考虑公司作为行业龙头,以及未来业绩增速,给予目标价8.0元,对应2020年23倍PE,增持。 公司是全球纺纱机械优质龙头,市场规模百亿美元。①公司是纺纱机械行业优质龙头,品牌历史悠久,用户遍布全球。公司通过收购Saurer品牌,成为全球领先的纺纱机械龙头,盈利能力高于同行业可比公司。②公司所处领域的全球市场规模约为120亿美元,对应市占率约为11%。子公司卓郎智能机械承诺2017-19年净利润23.5亿元,2017-18年均超额完成业绩承诺。③利泰醒狮是国内棉纺行业龙头企业,近年在新疆、乌兹别克斯坦等地新建自动化纺纱工厂;公司凭借与利泰醒狮的关联交易,近年收入增速较快。 拟以6-12亿元,回购公司股份,以改善激励机制。①公司以自有或自筹资金6-12亿元,回购公司股份,回购价格不超过9.59元/股。回购股份拟用于股权激励和员工持股计划,优先用于股权激励。②截止2019年10月,公司亿累计回购股份金额1.09亿元,成交价格区间为7.10-7.97元/股。③公司大额回购股份计划彰显信心,进一步改善公司激励机制。行业需求短期回落,公司作为全球纺纱机械龙头,价值被低估。 催化剂:国内外客户大额订单。 风险因素:关联交易风险、海外业务经营风险。

卓郎智能发布2018年年报,全年实现营业收入92.2亿元,同比增长5.8%,归属上市公司股东净利润8.1亿元,同比增长23.1%,归属上市公司股东扣非净利润7.67亿元,同比增长18.2%。业绩符合预期,成功完成承诺利润。 行业运行基本平稳,重点开拓新兴市场。2018年年纺织机械规模以上企业实现纺机收入911.69亿元,比去年同期增长8.8%,利润总额68.33亿元,同比增长5.1%,行业增速较2017年有所放缓,但整体运行质效良好。卓郎智能重点开拓了乌兹别克斯坦和越南等新兴市场,在这些新兴市场表现优异,在乌兹别克和越南市场同比增速分别达47.6%和20.4%。未来纺纱行业从中国沿海地区向中国新疆、印度、乌兹别克等新兴经济体转移的趋势将会持续,公司也有望继续享受这些增量市场带来的订单。 毛利率26.5%,继续贯彻执行降本增效战略。2018年全年毛利率26.5%,较2017年提升2.0pct,其中四季度单季毛利率33%。毛利率的提升,主要源于公司积极实施供应链整合计划,在中国、印度及其他低成本地区筛选优质供应商,降低采购成本。同时,在销售方面,实施大客户项目,重点关注及维系高毛利订单。四季度毛利率明显高于前三季度,主要系四季度收入结构中,高附加值业务增加,涉及软件和专件产品毛利较高,从而整体提升了卓郎智能第四季度的毛利率。 顺利完成承诺利润,开拓海外、国内客户。2017年,卓郎借壳新疆城建,17-19年对赌业绩分别为5.83/7.66/10.03亿元,按照对赌口径,卓郎17年实际完成净利润6.84亿元,完成率117%,18年实际完成8.67亿元,完成率113%,连续两年均超额完成。除了海外客户的拓展外,卓郎在国内客户开拓方面也是收货颇丰,据了解,卓郎已经与百隆东方,华孚色纺,中泰等知名国内纺纱企业展开深入合作,2019年大概率将继续完成承诺利润。 业绩预测及投资建议。我们认为,卓郎将持续受益于1)棉纱产业向新疆及中西亚等一带一路国家转移;2)纺纱厂对于高端的自动化、智能化纺机设备需求日益加大; 3)通过布局中国和印度等发展中国家市场,卓郎有望大幅降低采购、人力成本,提升毛利率水平。基于以上三点,预测卓郎智能2019年收入98.2亿元,归母净利润10.3亿元,对应PE 14.4倍,给予审慎推荐评级。 风险提示:棉纱产能转移进度低于预期,纺纱机械高端化速率低于预期,外币汇率大幅波动,贸易战持续升级。

报告要点 事件描述 新疆城建发布2015年中报,报告期内实现营业收入11.06亿元,同比下降26.83%,毛利率10.61%,同比下降5.24%,实现归属于母公司所有者净利润-0.017亿元,同比下降104.73%,EPS-0.0025元;其中,2季度实现营业收入8.89亿元,同比下降39.44%,毛利率16.03%,同比下降0.09%,实现归属于母公司所有者净利润0.58亿元,同比下降18.70%,二季度EPS0.08元,一季度EPS-0.085元。 事件评论 受“环境”影响,上半年主营下滑:公司H1营收同比下降26.83%,主要是受“宏观环境”、“竞争环境”以及“天气环境”三方面影响所致。宏观方面,基建、地产下行,受房地产整体低迷影响公司房地产板块受到较大冲击,营业收入较上年同期相比下降96.27%;竞争方面,大型央企以及其他同行企业涌入新疆导致竞争加剧,挤压公司订单;气候方面,受新疆地区气候影响一季度属于停工季节,今年气候等因素影响上半年整体施工周期,使二季度业绩下滑,收入同比下降39.44%。 另外,费用方面,财务费用因借款利息增加12.57%进一步拖累业绩,最终导致上半年净利润亏损169.44万元,较上年同期减少104.73%。 区域龙头,有望受政策性驱动:公司是新疆地区建筑行业龙头,拥有丰富的新疆本土施工建设经验,有望在“一带一路”中受益;此外,10月1日新疆自治区成立60周年纪念日将至,受国家政策影响基建等援疆政策有望加速出台,而基础设施建设一向是公司核心竞争力,公司在乌鲁木齐以及自治区其他地区拥有良好口碑,新疆基建的推进有望为公司带来可观订单。 预计公司2015、2016年EPS分别为0.25元、0.39元,对应PE63、41,给予“增持”评级。

报告摘要: 输入性竞争带来基建施工业务短期困难,资金紧张成为当前最大问题。基建工程是公司起家和主营业务。从中长期来看,在国家给予的大量政策支持下,新疆市场发展前景非常好;但短期来说,援疆活动也将各省及央企背景的施工企业引入新疆,给本土企业带来了输入性的竞争。公司当前面临的主要是资金较为短缺,主要原因是一、政府财政困难,垫资项目较多;二、业务涉房导致公司不能在二级市场融资;三、前几年项目布局和拿地占用资金较多。 房地产项目重新启动缓解资金压力,经营性现金流有望明年转正。公司前两年一直没有开发自己的商业房产项目,以销售尾房为主,在手土地没能变现带来收入。但今年公司几个大型商业房产项目已经陆续启动,其中喀什东路100万平米住宅小区项目和安徽舒城商业房产项目有望年内完工。今年年底和到明年年初,这些项目快发完成并实现销售和预售后,公司资金情况将得到明显好转,明年的经营性现金流有望为正。 大力发展新型建材,保温砌块最具潜力。公司新型建材产品包括特种沥青、阿科太克墙板、混泥土排水管和保温砌块,由于产品技术领先, 质量过硬,获得市场好评。尤其是保温砌块产品,凭借其超长使用寿命和防火特性,将对传统苯板保温实现替代,且原材主要为页岩,价格低廉,无风尘污染,符合国家政策导向,有望在达产后迅速给公司带来盈利。 预计公司2012、2013年净利润分别为1.76和2.93亿元,折合EPS 分别为0.26和0.43元,对应当前股价的PE 为20.2和12.1倍,给予“增持”评级。

2011年,公司实现营业收入21.77亿元,同比上涨7.85%;营业利润1.79亿元,同比增长4.28%;归属母公司所有者净利润1.61亿元,同比下降10.97%;基本每股收益0.24元。拟10股派0.5元(含税)。 公司是乌鲁木齐国资委控股的疆内建筑业龙头企业,业务主要包括市政基础设施建设、房地产开发业务、新型材料和供水业务四大板块。 主业毛利率有增长,三项费率均略有上升。报告期内,公司的基建业务收入占比达到78.26%,仍然是公司的核心业务。 该项业务毛利率到15.39%,增长2.32个百分点,主要是区位特点导致公司的施工成本较内地企业普遍偏低所致,公司本期的综合毛利率基本维持在前期20%左右水平。此外,随着公司运输、安装、折旧及办公费的普遍增长,以及借款利息的增加,公司本期三项期间费用率同比分别增长0.24、0.89和0.68个百分点,至1.05%、4.71%和2.75%。 基建全年新签合同金额较小,高速公路项目具备一定看点。 基建方面,2011年,公司在建工程211项,累计开工近170万平米;全年共投标工程206项,其中31项中标,中标金额14.07亿元;签订施工合同73项,合同金额18.71亿元,与公司2011年收入规模相比,新签合同额未见增长。其原因主要是新疆地区的基础建设快速发展,公司面对的输入性竞争逐渐加剧,公司在资金、资信及社会资源等方面,相较我国基建类国有领军企业,仍存在一定差距,从而一定程度上影响了公司的竞标结果。公司本年度首次获中麦喀高速公路建设标,单项工程投资7.89亿元,为公司今后参与新疆大建设,特别是高速路建设奠定了基础。 地产开发业务启动外埠市场。报告期内,公司为应对国家地产调控政策,放缓了项目开发速度,并注重土地储备。开发了总建筑面积约100万平米的“紫煜臻城”、阿克苏“城建·财富广场”10万平米商住综合楼、雪莲山“紫美雅和”、安徽舒城18万平米“南溪丽城”等项目,阿克苏项目和安徽项目的开工标志着公司地产开发业务进军外埠市场。 受益新疆建设。新疆维吾尔自治区国民经济和社会发展第十二个五年规划纲要明确提出,“十二五”期间,新疆全区经济总量发展的主要目标是:“全区生产总值年均增长10%以上;全社会固定资产投资年均增长25%以上,五年累计完成3.6万亿元。从新疆地区的年度固定资产投资完成额情况看,截止2011年底,其累计实现金额达到了4444.99亿元,是2006年同期的3.14倍,同比增长37.6%,增速达到13.2个百分点,并从2010年开始,快速突破了之前增速在20%以内的水平。政策持续推动之下,新疆地区的基建项目已经陆续或即将上马,新疆地区的基建领域,正经历着快速发展的历史机遇期。公司有望受益新疆地区基础设施建设的持续发展。 盈利预测与估值。我们预计公司2012-2014年的每股收益分别为0.25元、0.28元、0.32元,按目前股价测算,对应动态市盈率分别为25倍、22倍、19倍。鉴于目前估值水平,维持“中性”评级。 风险提示。输入性竞争加剧风险、新签合同金额不足风险、成本上涨风险、地产调控风险。

2010年中报业绩扭亏为盈,但仍低于预期。2010上半年,公司实现营业收入58789万元,同比增长5.86%;实现营业利润6332.0万元,同比增长0.43%;归属上市公司股东的净利润为5481.0万元,同比增长0.41%,对应每股收益0.08元。 基建业务不升反降抑制总营收的扩张。报告期内,公司基建业务实现收入3.69亿元,同比下降4.87%,降幅较一季度加大1.76%,对总营业收入形成负向拉力。 地产业务盈利下降拉低综合毛利率。上半年,公司房地产收入1.63亿元,同比增长40.58%,但受成本上升的侵蚀利润率较去年同期下降19.58个百分点,为32.13%,导致公司综合毛利率大幅下降2.46%至21.83%。 管理费用偏高是期间费用率居高不下主因。中报显示,公司期间费用率为9.05%,同比增加0.31%,其中销售和财务费用率分别同比下降了0.11%和0.14%,管理费用率则大增0.97%。 盈利预测及评级。我们预计,公司2010-2012的EPS(现总股本67579万股)为0.32元、0.39元和0.48元,对应PE 为39.3倍、32.2倍和26.2倍。虽不具备估值优势,但考虑到国家对新疆政策的持续性以及公司在乌鲁木齐市的市政基建领域的域寡头垄断地位,我们维持对公司的“增持”评级。

2009 年,公司实现营业收入16.11 亿元,同比增长65.17%;营业利润1.86 亿元,同比增长252.62%;归属母公司净利润1.55 亿元,同比增长259.10%;基本每股收益 0.25 元,好于预期。分配预案是不分配不转增。 基础设施建设业务快速增长。公司业务主要是基础设施建设、房屋销售、原水销售、新型建材等。报告期内公司基础设施建设实现收入12.42亿元,同比增长101.80%,其中道路建设业务收入同比增长92.04%,房建工程收入同比增长110.17%。公司业务在保持市政、房建工程为主导的同时,积极向公路领域拓展。 房地产业务将是公司主要的利润增长点。报告期内公司实现综合毛利率23.05%,其中房地产业务毛利率为38.08%。2009年公司进行定向增发,募集资金用于两个房地产项目的建设。截止报告期,“朗月星城”项目已经完工并开始销售,预计“朗润天诚”项目将于2010年完工并销售。 节能保温砌块项目试生产,未来将成为公司新的利润增长点。公司的产品具有较好的保温性能及价格优势,依靠单一墙体材料可节能50%以上,是替代粘土砖的新型建材。目前公司产能可达3亿块,能够新增年销售收入1.04亿元,税后利润2,675万元。该产品2009年底进入试生产阶段,预计将于2010年第二季度正式投产。 拟公开发行债券,公司债务结构将得到调整。公司拟发行5年期不超过5.5亿元的公司债券,债券利率尚未确定。债券募集资金拟用于满足公司中长期资金需求,调整债务结构,补充流动资金等。公司债券发行后,公司流动资金充足,工程承接能力将得到提升。 盈利预测及评级。2010-2011年EPS分别为 0.32元、0.37元,以目前股价计算,对应的市盈率分别为46倍、39倍,维持“增持”的投资评级。 风险提示。房地产市场变化可能带来的销售风险;公司业务快速发展可能导致的资金需求较大。

2009年1-9月,公司实现营业收入9.25亿元,同比增长57.14%;营业利润1.02亿元,同比增长188.78%;归属母公司所有者净利润0.87亿元,同比增长122.54%;基本每股收益 0.14元。 营业收入及毛利率提升是公司利润大幅上升的主要原因。公司业务主要是房建工程、道路建设工程、房屋销售、材料、供水等。报告期内营业收入增长的主要原因是公司工程施工及房地产收入大幅上升。实现毛利率22.87%,同比增长2.66个百分点。营业收入及毛利率提升是公司三季度利润增加的主要原因。 合同签订额有所下降,报告期内公司公告新签合同额共1.71亿元,是去年新签合同额的63.33%。公司合同储备量有所下降,未来开工量是否能够得到保障要看公司未来新签合同情况。 募集资金建设项目陆续完工,将为公司带来较大收益。报告期内公司以每股5.08元的价格非公开发行8415万股,共募集资金4.21亿元。募集资金将用于建设“朗月星城”商住小区和“朗润天诚”商住小区项目。两个项目预计收益分别为0.62亿元和0.68亿元。截至2009年9月30日,“朗月星城”小区项目已经竣工。该工程竣工前华能新疆能源开发公司已经和公司签订了购买协议,以0.53亿元购买公司“朗月星城”小区综合楼一栋,预计该小区将很快实现项目收益。 拟公开发行债券,公司债务结构将得到调整。公司拟发行不超过5.5亿元的公司债券,债券存续期限不少于5年,债券利率尚未确定。债券募集资金拟用于满足公司中长期资金需求,调整债务结构,补充流动资金等。公司债券发行后,公司流动资金重组,工程承接能力将得到改善。 盈利预测及评级:2009-2011年EPS分别为 0.15元、0.23元、0.38元,以2009年10月27日5.88元的价格计算,公司的市盈率分别为41倍、27倍和16倍,维持“中性”投资评级。 风险提示:房地产市场变化带来的销售风险;公司债券发行无法募集到足够资金风险。

业绩预测和投资评级。我们预计公司2009、2010 年能实现每股收益0.165元、0.207 元,按照目前的股价水平,对应的PE 分别为38.36 倍、30.57倍,PB 为3.05倍,我们认为目前公司的业务发展情况良好,盈利状况也在发生积极改善,而且未来的业绩增长相对确定,但是目前整体股价相对于业绩来讲仍然偏贵,即使按照2010年的业绩来讲,市盈率仍高达30倍,相对于大盘和行业并没有估值上的明显优势,因此给予“中性”评级。

调研情况 我们对新疆城建进行调研,与地产事业部、市政工程事业部负责人就公司地产、市政工程业务等进行交流,并实地考察了大孔洞烧结砖项目。 调研内容 建筑施工受益于新疆发展:在国务院32号文推动下,乌昌一体化进程、新疆资源优势地区城市建设的推进,城市建设与道路交通建设将进一步加快。09年公司公告公路施工业务的新签合同额5.4亿元,08年在手合同未结算金额约4 亿元,丰厚的订单为公司收入的快速增长奠定基础。 房地产业务等待进一步回暖:随着乌昌一体化的建设进程,乌市改善性住房需求将进一步扩大,且房地产泡沫相对较少。朗月星辰08 年底完工,目前结算面积约70%;朗润天诚计划09 年底交工,主要结算收入体现在明年;年内计划开工项目有雪莲山荒山绿化建设用地、西山小区。 新型材料业务值得期待:大孔洞烧结砖项目产品具有优异的保温性能及价格优势,预计8 月份进行试生产,争取年底正式投产;正常运转后将新增税后利润2675 万元。 盈利预测与评级 预计公司09-10 年EPS 分别为0.16 元、0.22 元,对应动态市盈率分别为35.55 倍、25.87倍,估值优势不明显,给予公司“中性”评级。

事件:根据EIA,2019年6-8月,美国天然气加工厂生产的乙烷产量分别为5495万桶、5163万桶、5147万桶,环比分别下滑6.1%、6.0%和0.3%;同时期,美国乙烷价格分别环比下跌23%、17%和上涨10%。2019年9月,乙烷产量回升至5444万桶,环比增长5.8%,月均价20.98美分/加仑,环比上涨31%。 天然气与天然气厂液体(NGPL)产量正相关。美国天然气加工厂的乙烷,主要来自天然气液体(NGPL),与天然气产量正相关。天然气厂液体,主要是从油气井中的湿天然气在天然气加工厂分离而来。我们计算各月天然气厂液体(万桶)与天然气产量(亿方)的比例,2018年以来该比例保持在15左右。 美国天然气产量变化。2019年6月,美国天然气产量32987亿立方英尺(约合923.6亿方),环比下滑2.8%。但在7月-8月,美国天然气产量分别增长2.6%和1.8%。因此,我们认为,美国乙烷产量6月份下滑的部分原因是天然气生产的总量下滑,但在7-8月,天然气产量保持增长,美国乙烷是由于其他原因导致了其产量继续下滑。 美国NGPL产量变化。2019年6月,美国NGPL产量14378万桶,环比下降4.1%,我们认为主要是受到天然气总产量下滑的影响。7月-9月,NGPL产量保持正增长,各月环比增速分别为0.9%、1.0%和2.1%。 2019年7-8月,乙烷占NGPL比例迅速下滑。在NGPL中,主要产品为乙烷和丙烷,合计产量占比在75%左右,其中乙烷产量占比在40%左右。2018年1月至2019年6月,美国乙烷产量占当月NGPL产量的比例中枢为39.3%,6月,该比例为38.2%,7月迅速下滑至35.6%,8月继续下滑至35.1%,为2018年以来最低值。我们认为,该比例下滑,代表在进入天然气加工厂的湿天然气中,更多的乙烷留在了天然气中,而没有体现为NGPL的产量。 2019年6-8月,美国同热值下乙烷/天然气价格比例跌破1。在NGPL中,乙烷具有双重属性,它既可以作为石化裂解的原料,也可以作为燃料混合在天然气中销售,后者被称为“回注”,在乙烷价格较低的时候,作为石化裂解原料销售的经济性弱于作为燃料以热值销售,回注的比例就会升高。2019年7月,美国HerryHub天然气价格为2.37美元/MMbtu,而乙烷价格为14.48美分/加仑,约合1.97美元/MMbtu,同热值下乙烷/天然气价格比例下降到0.83,达到2018年以来最低值(2018年1月至2019年7月该比例中枢为1.35)。8月,美国乙烷价格上涨10%,达到2.18美元/MMbtu,同热值下乙烷/天然气价格比例提升至0.98。9月,美国乙烷价格继续上涨31%,该比例提升至1.12,当月乙烷占NGPL产量比例也从8月的35.1%提升到36.4%。 投资建议:我们认为,2019年6-9月美国乙烷产量变化对我们预测未来乙烷价格走势非常有帮助,乙烷价格的底部应该参考同热值下美国HerryHub天然气价格。目前,美国天然气、乙烷、丙烷产量都保持增长趋势,我们认为,扩大出口成为缓解美国国内供大于求的必然趋势,建议关注PDH和乙烷裂解等相关轻质化生产企业,包括万华化学和卫星石化等。 风险提示:美国油气生产不及预期,项目进度不及预期等。

个股行情: 汽车 周四申万汽车涨幅前五分别是中原内配(+10.08%)、春风动力(+10.00%)、万通智控(+9.99%)、泉峰汽车(+9.98%)、威帝股份(+9.92%)。跌幅前五分别是北特科技(-7.06%)、一汽轿车(-6.11%)、东方时尚(-2.92%)、浙江仙通(-2.61%)、渤海汽车(-2.47%)。重点公司中涨幅靠前的是保隆科技(+6.98%)、宁德时代(+6.11%)、均胜电子(+5.26%)、拓普集团(+4.37%)。 机械 周四机械设备板块涨幅前五的公司分别是劲拓股份(+10.04%)、宇环数控(+10.03%)、麦克奥迪(+9.98%)、南风股份(+8.64%)、*ST中捷(+4.91%);跌幅前五的公司分别是创力集团(-10.02%)、青海华鼎(-4.40%)、京城股份(-4.08%)、天奇股份(-2.80%)、三晖电气(-2.02%)。重点关注的其他公司中涨幅靠前的有杭氧股份(+4.61%)、先导智能(+3.97%)、克来机电(+3.54%)等。 电气设备 周四电力设备板块涨幅前五个股分别是麦克奥迪(+9.98%)、明阳智能(+7.45%)、中超控股(+5.68%)、中环股份(+3.98%)、运达股份(+3.95%)。跌幅前五的个股分别是金杯电工(-3.13%)、向日葵(-2.89%)、蓝海华腾(-1.99%)、露笑科技(-1.52%)、国电南瑞(-1.24%)。重点关注公司中涨幅较多的是中环股份(+3.98%)、许继电气(+2.28%)、隆基股份(+2.21%),跌幅较多的国电南瑞(-1.24%)。 环保 周四环保板块涨幅前五分别是盈峰环境(+2.02%)、启迪环境(+1.88%)、聚光科技(+1.70%)、先河环保(+1.54%)、国祯环保(+1.39%)。跌幅前五分别是久吾高科(-1.24%)、鹏鹞环保(-1.02%)、环能科技(-0.24%)、上海洗霸(-0.22%)、龙马环卫(+0.10%)。其他重点关注的公司中,高能环境(+1.32%)、维尔利(+0.94%)、瀚蓝环境(+0.90%)、碧水源(+0.14%)。

寻找确定性:2019年前三季度GDP增速逐季下滑,我们认为2020年经济增速有可能进一步下调,行业增长进入稳定期,龙头公司抢占小企业份额,提升市场占有率变成了未来主流趋势。在这样的大趋势下,我们重点关注逆周期属性的子板块和少数存在政策红利的子板块。 消费轻工板块:消费轻工板块具备行业增速稳定,终端需求保持平稳,价格弹性小的特点,龙头企业护城河较宽,可以通过产品升级,品类拓展,渠道建设等方式不断抢占市场份额,提升占有率。消费轻工重点关注文具行业和生活用纸行业,文具板块关注办公集采的政策红利,重点推荐晨光文具、齐心集团。生活用纸集中度较低,浆价处于低位将带来企业的高盈利。重点推荐中顺洁柔。 家居板块:我们延续家居行业的地产后周期预测模型,认为竣工逻辑的兑现将在20年上半年体现,届时收入增速将会出现边际改善,引领市场预期边际向上。但竣工只是短期逻辑,长期来看家居C端需求向下,行业竞争压力在加大,目前家居龙头通过补贴经销商来支持价格竞争,抢占客流是第一要务。重点关注两条线:一、获客能力强的龙头:重点推荐在工程端和整装端发展较好的欧派家居、尚品宅配。二、精装修红利下的细分领域龙头:重点推荐江山欧派、推荐帝欧家居。 造纸板块:我们判断造纸机会或在下半年。文化纸新增产能较少,供需格局相对稳定,龙头公司有意压低价格挤占小企业份额,明年文化纸价格向上弹性并不大,核心关注龙头公司新产能投放,投产周期在下半年。重点推荐太阳纸业。包装纸:明年上半年玖龙还有部分产能投产,在需求明显疲软的情况下,给包装纸价带来了进一步下跌的压力,终端的提价至少要等到下半年,三四季度是传统旺季,经过了上半年的预期进一步探底,我们认为会出现预期向上修复的可能性。推荐山鹰纸业。 把握催化剂:经济下行期经济政策出台将引领风险偏好提升,关注政策边际变化所带来的主题性投资机会。其中包含:一、新型烟草:政策监管趋严,利好龙头,关注国标出台,推荐劲嘉股份。二、电子票据:跟区块链结合,明年商业模式出台,推荐东港股份。三、5G概念股:跟5G相关联的包装龙头,推荐裕同科技。 风险提示:地产景气下行风险,汇率波动风险,原材料价格上涨风险。

复盘三年景气周期,再论板块超额收益:截止2019年11月底,食品饮料指数以70%左右的涨幅领跑全行业,2017-2019年食品饮料指数三年涨幅达到104%,涨幅遥遥领先、超额收益显著。回归相对估值模型,超额收益来源可以分为三种类型:1)EPS驱动主导型:行业景气顺周期,业绩弹性充分释放,以白酒行业为典型代表;2)PE驱动主导型:享受资本市场估值溢价,估值弹性充分释放,以调味品行业为典型代表;3)EPS+PE双重驱动型:以自下而上经营改善明显的个股为代表。 繁华之后仍可顺势而为。坚守两个维度的中长期趋势:1)行业发展趋势及消费趋势不变:延续中期策略报告《重估龙头新时代》观点,食品饮料主要行业从增量市场下的“蛋糕做大”过程逐渐转变为存量市场下“划分蛋糕”的过程中,食品饮料行业中长期的投资主线都会是龙头的集中度提升红利。2)A股投资者结构多元化趋势不变:A股国际化进程加快,北上资金持续加仓消费龙头,以MSCI指数为代表的全球配置指数基金纳入A股后,消费龙头仍是重点配置方向。 重点子行业解读:1)白酒:变化尚未充分认知-再论周期性。整体宏观消费环境以及行业所处的发展阶段决定景气周期处于平稳回落的过程,而自上而下的消费升级趋势、经销商杠杆能力的运用以及自下而上改革红利的释放加速了在景气回落周期的品牌分化程度,龙头估值不贵、增长相对确定,仍可适度乐观。2)调味品:物以稀为贵-再论估值溢价。行业有规模、有成长,而依托厨师粘性建立的餐饮渠道壁垒是龙头确定性成长能力的核心要素,确定性溢价趋势不改,关注提价窗口期的短期利润弹性。3)乳制品:龙头盛宴-再论成长与竞争。双寡头竞争格局明确,全国性龙头伊利和蒙牛通过加强产业链上下游掌控力,扩大产品版图,将进一步提升集中度。4)啤酒:驱动因素可持续-再论盈利能力。原材料成本有所缓解+新一轮产品提价窗口,明年的盈利能力改善依然可以期待;中长期维度,我们继续看好产品高端化趋势+产能优化进程下的行业盈利能力改善。 投资策略:白酒方面,“景气平稳回落、分化加剧”的基调判断不变,龙头的稳健增长能力更强;长周期的估值中枢有望继续抬升,建议放低预期收益率,长周期配置,重点推荐高端白酒品牌贵州茅台、五粮液、泸州老窖;关注增长势能良好的区域龙头品牌古井贡酒、今世缘等、布局洋河股份基本面底部。大众消费品方面,1)确定性溢价趋势不变,调味品龙头海天味业为中长期配置品种,绝味食品的稳健成长能力仍有预期认知差,乳制品行业的竞争格局不影响龙头份额的提升,伊利股份的配置价值显著;啤酒行业的盈利能力复苏长周期继续兑现。2)重视细分行业龙头在治理优化之后的基本面环比改善所带来的双击行情,重点推荐转型为民企体制之后、改革步入深水区的中炬高新;改革红利持续释放的洽洽食品以及积极应对短期增长瓶颈、进行渠道裂变的涪陵榨菜。 风险提示:经济放缓、物价下行、食品安全问题、成本上涨等风险。

2019年11月,建材(申万)指数上涨5.26%,跑赢上证指数7.21个百分点,在申万建材二级子行业中,水泥制造上涨6.68%,玻璃制造上涨3.96%,其他建材上涨3.25%。从11月全行业流通市值加权平均涨跌幅来看,在申万28个一级行业中,建材板块上涨5.45%,位居行业首位。估值方面,截至2019年11月30日,申万建筑材料板块PE中位数(TTM,剔除负值)为18.63倍,处于2000年以来历史估值后0.8%的分位, PB中位数(最新)1.79倍,处于2000年以来历史估值后10.6%分位,维持行业“同步大市”评级。 11月水泥价格走势继续上行,全国P.O42.5散装水泥月度均价为483元/吨,环比上涨23元/吨,同比上涨2元/吨。从周行情来看,11月末 P.O42.5散装水泥均价达到498元/吨,创下历史新高。展望后市,财政部近期提前下达了2020年部分新增专项债务限额1万亿元,同时国务院下调部分基础设施项目最低资本金比例,基建逆周期调控有望加强,明年水泥需求确定性提升。进入12月,北方地区需求减少,且陆续开始执行错峰生产,呈现供需两弱格局,南方需求依然可期,预计12月水泥价格仍将保持稳中有升态势,建议关注需求良好的华东及中南地区龙头:海螺水泥、华新水泥和塔牌集团。 11月份,玻璃价格持续回升,浮法玻璃月度均价为82.18元/重量箱,环比上涨1.11元/重量箱,同比上涨3.28元/重量箱。从日行情来看,玻璃价格在11月26日达到最高值82.46元/重量箱后有所承压。预计12月玻璃价格以稳为主,南方需求依然好于北方,继续看好明年房地产竣工改善带来的需求增长,建议关注原片玻璃龙头旗滨集团。 消费建材:在竣工回暖预期及精装修渗透率提升背景下,建议继续关注To B端家装建材:防水材料(东方雨虹)、建筑陶瓷(帝欧家居、蒙娜丽莎)、石膏板(北新建材)、建筑涂料(三棵树),关注建筑五金(坚朗五金)、管材(伟星新材)。 风险提示:房地产、基建投资大幅下降;原材料价格大幅上涨。

风险偏好回暖显著,长端利率上行超预期。基于宏观自上而下的视角,目前我们的长期结论未变:全球经济潜在增长率受困于技术革新缺乏、人口红利消失等多重因素停滞不前。因此,在对大宗商品价格的长期判断上,相较微观供需结构呈现的基本面,我们会更悲观一些。我们认为多数大宗商品即使供需格局优异,也大概率只能维持箱体震荡区间(比如伦铜未来1-2 年的核心波动区间就是5400-7500 美元/吨),若基本面本身毫无亮点甚至边际变差,则价格将陷入熊市(比如电解铝,部分化工品等)。短期而言,市场运行逻辑验证了我们在过去两期大宗商品系列报告中反复提示的逻辑:国内在紧供给、低库存,价格技术性反弹进而驱动补库存需求,叠加基建、制造业投资企稳回暖(更何况地产需求还持续超预期);国外则是流动性边际改善,类似2010 年美国QE 和中国四万亿的缩小版。在宏观需求预期有所改善的背景下,大宗商品(工业品)价格持续反弹。另外,工业品库存方面随着价格回弹,补库行为正缓慢发生,多数大宗商品可追踪的库存情况在10 月和11 月出现了回升,预计这一趋势还将持续一段时间。 国内经济强于国外,交易数据层面显示商品透支乐观预期。因为国内地产新开工强于预期且施工与竣工均持续改善,带动国内经济数据及OECD 领先指标(中国)率先走强,国内经济情况短期显著好于国外,但因11 月黑色系金属累计涨幅过大,我们预计大宗商品上黑色金属走势12 月将弱于有色金属。从商品交易数据分析,对未来经济预期乐观的情绪已被充分包含在现有交易中(期铜空头交易头寸削减2/3,VIX 指数净空头持仓创历史新高);但市场的主流预期却还停留在悲观预期持续修复的进程中,这种认知上的差异可能会令商品价格未来短期出现脉冲式上涨后反转。当前存在一定概率,经济持续回暖的预期持续至2020 年中国春节后(取决于国内政策短期放松的程度),期间市场会从基建复苏经济论、制造业回暖论和降息周期海外需求复苏论等多维度寻找投资周期股理由,也是短期周期股票回升的驱动力。不过因为中长期逻辑仍有缺陷(地产政策的变化对2020 年行情如何演绎有决定性作用),对相关强周期个股表现或有所受限(表现为个股弹性不足),相对建议关注目前具有行业壁垒竞争优势的价值周期股,主要包括(1)破净的龙头公司:华菱钢铁,中国神华;(2)子行业处于景气周期或公司自身治理大幅改善的龙头公司:中海油服,龙蟒佰利,中信特钢;(3)公司自身拥有强烈竞争壁垒优势,中长期很难被突破的周期龙头公司:万华化学,华鲁恒升;(4)当前估值处于低位,股息率较高,股价已经充分反映20 年电价悲观预期的电力龙头:内蒙华电、韶能股份。总的来说,我们认为股票市场上对经济悲观的预期与商品市场过于乐观的预期最终将有所调和形成一个稳态中枢,这个过程对当前还处于极度悲观中的周期龙头股票有利,而对于已经充分反应经济边际改善,补库存等乐观因素的工业品价格来说则是先扬后抑。 地产韧性强于预期,对大宗商品价格形成短期基本面支撑。10 月地产数据显示新开工依然强劲,竣工触底回升;短期内地产数据以及大宗商品价格预计仍将保持相对高位。1-10 月新开工面积同比增加10%,较之上期数据加快1.4 个百分点;竣工面积同比减少5.5%,降幅收窄5.5 个百分点。从10 月单月角度来看,新开工面积增速保持高位,而竣工开始转正。2019 年初以来地产行业韧性持续超预期,房企新开工——预售——回款的逻辑链成立的前提是销售保持高景气度局面。今年年初以来地产销售尽管并未大幅增加,但是绝对量依然维持高位。我们认为销售面积和房价或是地产产业链景气度前瞻指标,如果后续房价下滑购房意愿减弱,新房预售难度加大,则将导致地产韧性消失。基于目前的大宗商品价格,我们判断11 月地产韧性依然较强,且基建政策的效果正逐步显现。 风险提示:国内宏观经济数据不及预期,非经济原因导致国际原油价格大幅波动。

2019年 12月 3日,财政部发布了《中华人民共和国消费税法(征求意见稿)》,意见稿延续了现行税制框架和税负水平总体不变。其中白酒税率和征收环节并未调整,在生产(进口)环节征税,税率为 20%加 0.5元/500克(或者 500毫升) 。 税收政策靴子落地,短期内利好白酒行业。 征求意见稿显示维持原有征收办法,税率和征收环节并未调整, 可稳定市场信心。在高估值、高仓位的背景下, 白酒负面消息容易被过度解读, 11月 29日, 关于“消费税立法可能提速”的新闻又被提起,白酒板块下跌 3.3%。我们认为此次的《征求意见稿》缓解了此前市场的担忧, 再考虑到后移消费税涉及征收环节效率及地税平衡问题,白酒消费税率未来 1-2年出现调整的概率较低。 长远来看,消费税征收环节变化可能导致实际税率上行,名酒受冲击相对较小,并有利于市场集中度进一步提升。 《征求意见稿》中还提及根据消费税改革需要,在消费税法中设置衔接性条款,后移消费税部分消费品征收环节等消费税改革工作一直在推进中。 长远来看, 如果白酒征收环节发生变化, 白酒实际消费税率可能上行,全行业都将受到负面冲击,但中高端白酒为主、盈利能力较强的上市公司所受冲击相对较小,并且拥有定价权的名酒可通过提价减弱影响,同时若能在征收环节严格执行,可减少地方保护,加快市场份额向名酒集中。 白酒短期亮点不多,展望一年仍有超额收益机会。 ( 1)白酒 3季报业绩增速略有放缓,在食品饮料中表现不算突出。我们判断下一阶段茅台酒出货可能提速,茅台一批价可能稳定或回落。 2019年春节旺销超预期, 2020年春节难有突出亮点,近期陆续出台的 2020年度规划可能略慢于 19年增速。因此我们判断, 2020年春节前白酒无明显超额收益,处于平淡期。( 2)行业长期成长逻辑不变,行业利润空间足够大,市场份额继续向名酒集中,展望一年优质企业仍有超额收益机会。重点看好有安全边际、未来业绩持续超预期概率高的优质企业,继续推荐山西汾酒、贵州茅台、顺鑫农业,关注低估值的口子窖、迎驾贡酒 。 风险提示经济下滑对白酒行业的影响超预期。渠道库存超预期。 消费税征收环节出现调整。

汽车 周三申万汽车涨幅前五分别是威帝股份(+10.04%)、万通智控(+10.01%)、泉峰汽车(+10.01%)、正裕工业(+10.00%)、德宏股份(+9.98%)。跌幅前五分别是苏奥传感(-4.64%)、*ST庞大(-3.97%)、北汽蓝谷(-3.84%)、蠡湖股份(-3.14%)、中通客车(-3.11%)。重点公司中涨幅靠前的是保隆科技(+2.35%)、拓普集团(+2.16%)、中鼎股份(+1.59%)。 周三机械设备板块涨幅前五的公司分别是海原复材(+10.07%)、京城股份(+10.07%)、精测电子(+10.01%)、大西洋(+9.97%)、天奇股份(+9.94%);跌幅前五的公司分别是创力集团(-10.02%)、弘亚数控(-4.00%)、正业科技(-3.68%)、伊之密(-3.39%)、金通灵(-3.33%)。重点关注的其他公司中涨幅靠前的有北方华创(+7.93%)、大族激光(+3.31%)、长川科技(+2.65%)等。 电气设备 周三电力设备板块涨幅前五个股分别是麦克奥迪(+8.34%)、蓝海华腾(+5.64%)、金杯电工(+5.35%)、兆新股份(+4.40%)、向日葵(+4.31%)。跌幅前五的个股分别是国电南瑞(-6.95%)、露笑科技(-6.88%)、金冠股份(-4.38%)、神马电力(-3.91%)、金通灵(-3.33%)。重点关注公司中涨幅较多的是阳光电源(+2.96%)、天能重工(+2.69%),跌幅较多的国电南瑞(-6.95%)、正泰电器(-1.92)、许继电气(-1.83)。 环保 周三环保板块涨幅前五分别是久吾高科(+2.41%)、维尔利(+1.91%)、德创环保(+1.89%)、绿色动力(+1.56%)、雪浪环境(+1.15%)。跌幅前五分别是东江环保(-2.96%)、碧水源(-2.30%)、瀚蓝环境(-1.13%)、天新环境(-1.09%)、天壕环境(-1.07%)。其他重点关注的公司中,盈峰环境(+0.51%)、国祯环保(+0.40%)、高能环境(+0.00%)。

石化企业当前处于去库存及长约谈判阶段。一般情况下,年底对于石化企业而言正值去库存及第二年的长约谈判阶段,谈判期间的价格或者库存往往会对第二年的长约数量和价格产生较大的影响。一般情况下,市场库存量高,未来市场供应增加,价格预期下行,供应商多意向增加长约货的比例。由于 2020年将会有多套大型石化装置投产,我们认为石化生产商更意向于增加长约货物的销售比例,而下游用于出于资金的考虑,更倾向于低库存。 对于中间贸易商而言,如果没有明显的套利价差,如油价上涨、信用证融资、上游减产预期或者下游需求利好等事件发生,主动备库存的意愿不强。 原油关注 12月 OPEC 会议情况。2019年全球原油整体供需两弱,近期全球经济恢复,中东尤其是伊拉克、伊朗的政治局势,以及沙特阿美上市带来的预期等有望支撑油价。12月份 OPEC+将会举行新的会议,目前市场预期大概率会延长之前达成的减产协议,但不会进一步深化减产。我们认为当前原油仍然处于主动去库存的过程,预计油价上涨空间有限,难以出现单边行情。考虑到 2020年美国页岩油的资本开支有进一步缩减的可能,预计油价整体震荡向上。 美原油产量增加,原油库存增加,成品油价差缩小。11月 22日当周,美国炼油厂原油加工量减少,美国原油库存增加,汽油和馏分油库存增加。美国商业原油库存 4.52亿桶,比前一周增长 157万桶,原油库存比过去五年同期高约 3%;美国汽油库存总量 2.26亿桶,比前一周增加 513万桶,汽油库存比过去五年同期高 4%;馏分油库存 1.16亿桶,比前一周增加 73万桶,库存量比过去五年同期低 12%。美国石油战略储备 6.36亿桶,下降了136.7万桶。美国商业库存总量增长 15万桶。11月 22日当周美国炼厂加工总量平均每天 1633.4万桶,比之前一周减少 10.1万桶;炼油厂开工率 89.3%,比前一周下降 0.2个百分点。当美国原油进口美国原油进口量平均每天 619万桶,比前一周增长 21.7万桶。 乙烯小幅上涨、丙烯下跌,聚酯产业链表现较弱。东北亚乙烯价格继续小幅上涨,至约 830美元/吨。美国海湾乙烯价格小幅上涨,欧洲乙烯价格横盘整理为主。当前欧洲与亚洲之间套利窗口仍处于关闭状态。东北亚丙烯价格下行,至 11月 27日,CFR 中国收盘 850美元/吨,较上周同期价格持平,山东地区丙烯价格 6920-6980元/吨,浙江地区丙烯价格6700-6750元/吨。华东丙烯货源流通量有继续增加的趋势,下游工厂对美金盘接盘积极性有限。上周甲醇市场相对坚挺,各大西北大区工厂均存在库存下降的趋势。至 11月 27日,亚洲 PX 市场收盘价在 796.5美元/吨 CFR 中国,环比上涨 13.08美元/吨;国内 PX装置开工率 74.32%,装置未有变化。周内石脑油价格大幅上扬,浙江石化投产在即,PX市场跟涨动力不足,利润继续下跌。至 11月 28日,国内 PTA 估价为 4750元/吨,较之前一周跌 60元/吨。 重点推荐:我们认为油价在中性区间缓慢向上,勘探开发资本支出呈结构性,转向深海及页岩气;炼化产能投放加速,呈规模化及炼化一体化趋势。推荐现金流良好、具备行业竞争力的投资标的:恒力石化、恒逸石化、荣盛石化、卫星石化、中国石油、广汇能源、中海油服、海油工程、东方盛虹、新奥股份、中油工程等。

消费税是典型的间接税,在筹集财政收入、引导居民形成合理消费结构、保护环境、节约资源等方面发挥了十分重要的作用。目前消费税税目中涉及轻工制造产品的税目主要有贵重首饰及珠宝玉石、实木地板、木制一次性筷子,其中在零售环节征收消费税:金银首饰、铂金首饰和钻石及钻石饰品(5%);在生产(进口)环节征收消费税:其他贵重首饰和珠宝玉石(10%)、实木地板(5%)、木制一次性筷子(5%)。我们详细梳理了涉及轻工制造行业的相关产品消费税的改革,主要分为以下几个方面: 1994年分税制改革,金银首饰等开始在零售环节征收消费税。1994年我国开始分税制改革,《中华人民共和国消费税暂行条例》开始实施,设立11个消费税税目,对贵重首饰及珠宝玉石征税10%的消费税。随后经过调整,其中对金银首饰消费税从10%下调至5%,并从生产环节改为零售环节征收。消费税的主要目的开始转为限制奢侈消费及不健康消费,在一定程度上起到调节收入分配的作用。 2006-2009年大规模消费税改革,新增实木地板、木制一次性筷子等税目。2006-2009年对消费税征税范围进行大规模的调整,除珠宝首饰外,涉及轻工制造行业的其他税目也开始加入,2006年新增实木地板、木制一次性筷子等税目,税率均为5%,充分体现了通过消费税引导促进环境保护和资源节约的理念,与欧美等国家消费税理念更为接近。 2019年征求意见稿发布,从根本上弥补消费税在立法层面的不足。2019年10月国务院印发《实施更大规模减税降费后调整中央与地方收入划分改革推进方案》,方案明确后移消费税征收环节并稳步下划地方。该方案或有助于增加财政收入,缓解地方财政紧张状况。昨日国务院再次发布《中华人民共和国消费税法(征求意见稿)》,从根本上弥补消费税在立法层面的不足,其中所涉及的轻工制造产品税目、征税环节以及征税税率均未有变动。